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Ognuna a modo suo, Telecom Italia (ora Tim) e Generali hanno cadenzato la storia della Borsa italiana degli ultimi 30 anni, altalenando bruschi cambiamenti di azionariato di controllo o di vertici aziendali. E promettono di farlo ancora, a giudicare dalle contese in atto nei rispettivi consigli d'amministrazione e tra soci di riferimento. Tenzoni destinate a soluzioni gattopardesche, in cui si cambia tutto affinché non cambi nulla, o invece occasioni per rivedere davvero la governance dei grandi gruppi italiani? Milano Finanza lo ha chiesto a Roger Abravanel, decano della consulenza strategica e saggista economico, oltre che consigliere d'amministrazione indipendente in numerose società quotate all'estero.

Domanda. Tim e Generali sono da sempre società protagoniste del capitalismo italiano e al loro interno stanno vivendo due contese che coinvolgono consiglieri e azionisti. Nel suo ultimo saggio, «Aristocrazia 2.0, la nuova élite per salvare il Paese», lei ha raccontato la loro storia, da cui sembra che quanto sta avvenendo fosse inevitabile.

Risposta. La loro storia è emblematica nel rappresentare quanto il capitalismo italiano sia stato responsabile della mancanza di grandissime imprese nello scacchiere della competizione globale, rivelandosi così il peggior nemico della meritocrazia e dello sviluppo economico. Ho già ricordato in un'intervista a Milano Finanza come sono state privatizzate nel 1997 Telecom Italia e la spagnola Telefonica e come - da allora - la capitalizzazione di Tim sia passata dal doppio alla metà di quella di Telefonica. Gli azionisti di riferimento che si sono succeduti l'avevano indebitata come i peggiori scalatori di Wall Street, con un'impressionante sequenza di dieci presidenti e dieci amministratori delegati, contando l'ultimo di questi giorni, Pietro Labriola, che ha il pregio di essere un manager che proviene da una lunga storia manageriale interna. Nel mio saggio avevo anche raccontato una storia simile per Generali.

D. Vale la pena ricordarla.

R. Il gruppo nel 1990 era la seconda compagnia assicurativa europea e valeva in borsa il 70% del colosso numero uno in Europa. A distanza di 32 anni, la sua capitalizzazione vale un terzo di Allianz ed è la sesta d'Europa. Oggi il gruppo triestino sconta scelte strategiche sbagliate del secolo scorso, che lo lasciano molto più dipendente dal mercato italiano di quanto Allianz dipenda da quello tedesco, anche in conseguenza dell'acquisizione di Ina-Assitalia, e con una debole presenza nel settore dell'asset management, anche per il mancato acquisto di Pioneer, a cui si aggiunge la sfida presente in tutte le assicurazioni del mondo, che è la profonda trasformazione digitale. Negli ultimi anni parte del gap con i leader è stato recuperato, ma resta comunque molto grande.

D. Oggi c'è in entrambe le aziende un risveglio d'interesse per il loro controllo. In Telecom, Vivendi e Kkr sono su fronti contrapposti, in Generali c'è Mediobanca apertamente sfidata da due soci pesanti come Caltagirone e Del Vecchio. Lei siede nei board di molte società quotate al Nyse, Lse, Nasdaq, al Tav e nella sua vita di amministratore indipendente è stato scalato un paio di volte, un esperienza non comune. Secondo lei come finirà?

R. Non azzardo previsioni, ma di una cosa sono profondamente convinto: a prescindere dall'esito, contese del genere potrebbero rivelarsi molto positive per le due imprese e per chi ci lavora.

D. Si spieghi meglio.

R. Nel mondo anglosassone gli hostile takeover bids sono esplosi negli anni '80, vi ricordate il raider Gordon Gekko del film Wall Street? Era del 1987, e nel 1988 in Usa vi furono ben 160 unsolicitated takeover bids, offerte ostili d'acquisto. Poi, verso la fine del secolo, il fenomeno è diminuito e sono diventate rare anche nel nuovo secolo. Questo perché i prezzi in borsa erano saliti troppo e perché le difese legali erano molto aumentate, con una compliance regolatoria che permise le cosiddette poison pills per evitare scalate troppo spregiudicate. Ancora oggi è così e gli scalatori come Carl Icahn, che spingevano per controllare tutta l'azienda per poi venderla a pezzi, sono stati sostituiti dai cosiddetti fondi attivisti, che hanno approcci più tattici, prendendo posizioni e negoziando aggressivamente qualche membro del consiglio per poi realizzare la loro visione strategica. Con il post Covid sta ripartendo anche l'attività di questi fondi: si concentrano sulle società non tornate alle quotazioni di borsa pre-pandemia, che sono ancora tante.

D. Perché il ruolo di questi fondi reca vantaggi alla aziende che mettono nel mirino?

R. Anche in passato gli scalatori non sempre erano come Gordon Gekko che spolpava la azienda, ma spesso la rafforzavano. Lo stesso fa il fondo attivista, che ha una sua idea di come rafforzare strategia, leadership e governance d'impresa. Chi si difende finisce a sua volta per utilizzare l'attacco esterno anche come uno stimolo per migliorarsi. In un certo senso, difendendosi, si scala da sola, spesso ricorrendo a idee non troppo diverse dallo scalatore. Alla fine, ho potuto verificare che questi approcci hanno spesso il beneficio di dare una mossa al consiglio e all'azionista di controllo, con vantaggi per tutti. Anche per lo stesso fondo attivista, perché il titolo sale. Il fondo attivista utilizza il board e il suo presidente come strumento essenziale per cambiare l'azienda, perché ora - volendo - il cda conta molto e la governance fa la differenza rispetto a prima.

D. Può succedere anche in Tim e Generali?

R. Mi sembra stia già succedendo in Tim, in cui Kkr agisce più come una scalatore non ostile che come fondo attivista. La proposta d'opa di Kkr è in corso di valutazione da parte del consiglio, ma nell'attesa lo stesso cda e gli attuali soci hanno deciso, in un certo senso, di auto-scalarsi: è cambiato il top management e il cda ha dato chiaro mandato di portare avanti lo scorporo delle rete fissa, con l'obbiettivo di creare valore, idea alla base della strategia di Kkr. Un chiaro esempio di come un potenziale nuovo azionista possa innescare un meccanismo virtuoso. Ovviamente si è solo agli inizi, ma l'esempio è chiaro.

D. E in Generali?

R. Qui l'approccio è diverso, perché non si tratta di un'opa ma di una lotta tra gli attuali azionisti che combattono per il controllo attraverso liste di consiglieri. Ma anche qui il tema dovrebbe vertere sulla creazione di valore per tutti gli azionisti, definendo nuove strategie e scegliendo il capo azienda più appropriato a realizzarle.

D. Lei prima parlava di fondi attivisti, ma nel caso delle Generali sul piede di guerra sono due imprenditori individuali, abituati ad avere un ampio consenso, per non dire l'unanimità, all'interno delle proprie governance aziendali. Siamo sicuri che la loro storia sia altrettanto efficace per governare una public company centenaria come quella delle Generali?

R. Così come la Mediobanca di oggi mi sembra diversa da quella del passato, che era un vero salotto, devo sperare che anche due imprenditori eccellenti che non assomigliano certo agli hedge fund di Wall Street e Londra comprendano come il contesto sia diverso da quello tradizionale del capitalismo famigliare italiano. La chiave sarà, in entrambe le fazioni, quanto la governance dei consigli si sostituirà ai salotti per realizzare strategie e leadership negli interessi di tutti. Sarà veramente chiave l'indipendenza di tutti consiglieri.

D. E come si raggiunge?

R. L'autorevolezza e il curriculum dei consiglieri di amministrazione attuali e potenziali non si discutono e il rispetto delle regole di compliance formale è garantito, ma ciò che conta è il come arriveranno alla decisione più giusta possibile, indipendentemente dal desiderio di essere fedeli al loro dante causa. Se i processi in corso, che vedono il coinvolgimento di blasonati consulenti e banchieri d'affari, saranno puramente formali e alla fine la battaglia sarà soprattutto di tipo giuridico e le votazioni unicamente funzione delle fazioni a cui si appartiene, non cambierà granché. Se invece la decisione sarà presa in base a dibattiti profondi e informati sui business e sulla leadership da parte dei singoli consiglieri che utilizzano i consulenti per informarsi e arrivare a un punto di vista indipendente da quello dell'azionista di riferimento e del management, allora forse saremo sulla buona strada. In particolare, sarà cruciale il ruolo del presidente del Cda, che deve allineare tutti sulla nuova strategia e sul giusto profilo del management, mentre purtroppo oggi viene spesso limitato a figura di mera rappresentanza.

D. Per la sua esperienza, qual è il profilo ideale di un presidente di Cda?

R. Ho fatto parte di consigli internazionali con ottimi e pessimi presidenti e credo che il profilo ideale sia quella di un leader capace di orchestrare la trasformazione in modo discreto e umile, utilizzando al meglio e singolarmente i suoi consiglieri. Qualcuno capace d'incidere profondamente senza apparire. Esattamente il contrario del Presidente di campanello. Ma a prescindere da ciò, quello che voglio dire e che Tim e Generali potrebbero rivelarsi dei veri cantieri di una nuova governance delle imprese italiane, che da anni è lontana dall'ottimale perché così l'ha voluta il capitalismo nostrano. In pochi da noi ritengono che i consigli servano veramente ad aggiungere valore alle aziende. In caso contrario, si sarà persa una grande occasione.

D. Questi semi possono crescere anche nelle medie aziende italiane quotate?

R. Su questo aspetto, purtroppo non sono particolarmente ottimista. Nel caso delle imprese famigliari italiane, spesso gli azionisti mantengono il controllo anche se non se lo meritano. Non esiste un mercato per la proprietà delle aziende famigliari italiane, perché non sono de facto contendibili. Il che contribuisce alla carenza di un vera cultura di governance. Si ritiene che contino solo le decisioni degli azionisti forti e che i cda servano a poco per rafforzare la strategia e scegliere il management. Lì i consigli sono utilizzati soprattutto per la compliance, ma nessuno oggi crede che possano avere i processi e le persone in grado fattivamente di aggiungere valore alle scelte sul futuro dell'azienda. Ecco perché spero che Telecom e Generali, grazie a consigli d'amministrazione eccellenti, riescano a rilanciare le rispettive aziende, incitando anche le nuove generazioni del capitalismo famigliare italiano a orientarsi verso una governance più in linea con le esigenze di questo nuovo secolo.

fch

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January 31, 2022 02:58 ET (07:58 GMT)

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